一、粤港澳大湾区建设全球创新高地的必要性和可能性

粤港澳大湾区建设是习近平总书记亲自谋划、亲自部署、亲自推动的国家战略。今年2月，中共中央、国务院印发的《粤港澳大湾区发展规划纲要》指出，粤港澳大湾区要建成全球科技创新高地和新兴产业重要策源地(中共中央、国务院，2019)。这明确了大湾区建设的“主旋律”是科技创新。在当前复杂多变的国际形势下，把粤港澳大湾区建设成为全球创新高地十分必要和紧迫。新一轮科技革命和产业革命正在加速演进，将重塑世界科技竞争的“赛道”和格局，各国纷纷加紧前沿科技布局。近日连续发酵的“华为事件”反映出中美贸易战实则是“科技战”。随着当前全球科技竞争日益加剧，这启示我国加速核心技术的协同攻关不是“选择题”，而是“必答题”和“抢答题”。对此，我们要一手抓扩大内需，强化市场优势应对贸易战；一手抓创新驱动高质量发展，采取“非对称”赶超，从“借道”到“换道”，把核心技术掌握在自己手中，提高创新能力应对科技战。

粤港澳大湾区是我国实施创新驱动发展战略的重大引擎，有潜力成为新一轮产业革命的“领头雁”。粤港澳大湾区具有一个国家、两个体制、三个关税区、四个核心城市的资源优势和鲜明特征，多元化、差异化的制度优势为大湾区创新发展提供了巨大空间(亚洲金融智库，2018)。与旧金山湾区的“金融+科技”、纽约湾区的“金融+服务”和东京湾区的“金融+产业”特色相比，粤港澳大湾区作为兼具“金融-科技-制造”特色的潜力巨大的综合性湾区，已经形成经济实力雄厚、创新主体高度集聚、产业体系完备、科教资源丰富、创新市场化程度高、环境开放包容等多重发展优势(武汉大学粤港澳大湾区研究课题组，2019)。粤港澳大湾区科教资源丰富，高等院校与科研机构数量较多、实力雄厚、国际影响力大，共有170多所高校和40多个国家重点实验室。大湾区拥有完备齐全、优势互补的产业体系，不仅有成熟的制造业、高新技术产业，还有先进的现代服务业、高水平国际化的金融业，已经成为内地金融体系对接国际金融体系的关键区域。大湾区是我国创新活力最强的地区之一，分布有20家世界500强公司，华为、腾讯、中兴、比亚迪、大疆等一批领先世界的创新型企业的PCT国际专利申请数量约占了全国的一半(辜胜阻等，2018)，在湾区内形成了由“顶天立地”的大企业和“铺天盖地”的中小微企业组成的创新创业生态系统。大湾区还具有开放、宽松的营商环境，市场化与国际化程度较高，是“一带一路”建设的重要支撑区，吸引和集聚了大量全球创新资源。香港连续24年被评为“全球最自由的经济体”，是大湾区开拓国际市场的“超级联系人”和“深度参与者”。澳门与欧盟、葡语系国家联系密切，是引进发达国家先进技术的重要桥梁。粤港澳大湾区创新活动集聚程度高，创新辐射带动效应不断增强，“广深港澳”科技创新走廊打造产业合作平台，撑起了大湾区创新发展的脊梁。《2018年全球创新指数报告》显示，深圳-香港地区在全球“最佳科技集群”排名中位列世界第二，粤港澳大湾区日益成为国家整体创新绩效提升的重要驱动力。作为科创走廊的重要节点，广州在大湾区创新发展中具有核心引擎和综合枢纽的作用，是立足大湾区、影响全球的教育文化中心、先进制造业基地、国际商贸中心。2018年广州先进制造业增加值占规模以上制造业比重达到68%左右，新兴产业增加值增长7%。同年广州新增高新技术企业超过2000家，科技创新企业超过20万家，国家科技型中小企业备案入库数达全国第一。

二、股权投资赋能创新发展的六大制度功能

创新始于技术、成于资本。没有科技创新就没有未来, 没有金融支持的科技创新难以行稳致远。当前我国金融体系存在“四少四多”的结构性矛盾：直接融资少、间接融资多；“闲”钱少、“热”钱多；长期资金少、短期资金多；资本少、货币多。当前我国货币政策传导机制不够通畅，很多资金滞留在金融体系，不能有效地进入实体经济。间接融资占比偏高，2018年我国新增人民币贷款占社会融资规模增量达到81.5%，在我国企业融资存量中，贷款、债券、股票之比约为3 :1 :1 (陈雨露，2019)。比较而言，美国直接融资长期维持高位，2018年直接融资比重高达80%(任泽平等，2019)。同时，市场上不缺有投资价值的创新型企业和项目，但缺乏长期的、稳定的资金来源。资金快进快出、效率不高，难以有效沉淀为长期稳定的创新资本。这些突出的金融结构性矛盾导致金融服务实体经济、服务科技创新的活力不够、通道不畅、效率不高。2019年《政府工作报告》提出“促进多层次资本市场健康稳定发展，提高直接融资特别是股权融资比重”。我们认为，大力发展股权投资^①有助于形成长期资本、提高直接融资比重，可以优化我国金融体系结构，完善金融风险分散机制，提高资本配置效率，补齐金融支持实体经济的“短板”，让更多金融资源“流向”实体经济效率高的部门。同时，股权投资在与技术创新和高技术产业发展良性互动中形成的一整套完备的发现、筛选、培育、退出制度功能，能够使其深度参与创新活动，主要从以下六个方面促进金融链与创新链、产业链有效衔接与深度融合，提升金融体系创新资本形成能力、赋能创新驱动发展。

① 本文的股权投资是指天使投资、风险投资(VC)、私募股权投资(PE)。

(一) 筛选发现创新价值，培育创新型企业

股权投资机构特别是风险投资家运用其敏锐的市场嗅觉和丰富的投资经验，能够有效判断创新型项目和企业的发展前景，筛选出有潜力、有价值的后备企业。风险资本通过分阶段、长周期的投资能充分激发企业的创新活力。同时，股权投资机构既是投资者又是经营者，还是优质创新型企业的“孵化器”。股权投资者通过参与企业经营活动、传授专业知识及管理经验，为企业技术创新提供咨询建议与决策支持，有利于培育企业的成长能力，实现“把鸡蛋孵化成小鸡”的目标。远瞻资本率先发掘大疆无人机技术的创新价值和市场潜力，投入超过1000万元的风险资本。截止目前大疆市场估值已经从发展初期的3亿美元提升到160亿美元，远瞻资本在大疆这一项目上获得了超过百倍的回报。

(二) 以其集合投资，应对创新高风险

风险资本偏好高风险、高收益，具有较高的失败容忍度和风险承受力，所投企业往往有“成三败七、九死一生” “不鸣则已、一鸣惊人”的特点(辜胜阻，2001)。集合投资使得股权投资的资金来源多元化，将企业创新风险分散给不同主体共担，并通过组合多样化的投资项目，“将鸡蛋放入不同的篮子”，有效应对风险。尽管风险资本投资项目失败率较高，但由于高额的回报率，股权投资机构可以凭借一个项目的成功弥补其他项目的损失、获取利润，形成了一种可持续的商业模式。

(三) 为创新型企业提供融资渠道，促进创新资本形成

股权投资具有聚集资金优势和资金“放大器”的功能。股权投资机构能够把银行、保险公司、养老基金、大公司、共同基金、富有的个人和外国投资者分散闲置的资金汇集起来，通过专业化运作为急需资金的高技术企业提供资金支持。因无需银行借贷所要的抵押物，股权投资有利于使企业“轻装上阵”，加大研发投入，更专注于核心技术攻关(曹凤岐，2018)。

(四) 集成创新要素，提高创新效率

经济学家熊彼特的创新理论认为，创新就是将原始生产要素重新排列组合为新的生产方式。股权投资不仅能够满足企业创新的融资需求，还可以为企业经营管理提供珍贵的“人力资本”。股权投资机构往往拥有广泛的专业化关系网络，可以为被投资企业精准对接各类创新资源“牵线搭桥”，有效汇聚人才、资本、技术、信息、市场等创新要素，促进企业提质增效。

(五) 优化制度供给，激发创新活力

股权投资能以其专业化的管理方式帮助企业建立现代化的企业制度，形成有效的公司治理机制。股权激励是留住人才的“金手铐”，能有效激发各类人才的创新热情。“同股不同权”的制度安排可以避免削弱企业家的决策权，防止非创始人的大股东做出不利于企业创新与长远发展的决策。孙正义旗下的软银是阿里巴巴最大的股东，阿里巴巴上市时，软银曾经拥有超过35%的股份，而马云团队仅持有7%的股权，却可以借助“同股不同权”的制度安排拥有绝对的话语权，有效保障企业长期健康发展并激发了企业家创新精神。

(六) 通过并购重组实现循环投资，优化创新资源配置

股权投资是一个资金不断转手、不断放大的接力赛过程。并购重组是股权投资重要的退资“出口”，可以促进风险资本实现循环投资。风险资本从种子资金发展到创业资金进而到成长资金，再到并购资金，资金量逐步增加，资金的运作越来越有效，有利于将创新资源更好地配置于有资金需求的风险企业(辜胜阻等，2003)。当被投资企业面临经营不善倒闭时，并购重组可以使沉淀在失败项目中的风险资本及时退出，转投于其他优质项目，让股权投资重新焕发活力。

三、多措并举推进资本赋能大湾区创新高地建设

粤港澳大湾区是全国股权投资行业最活跃、最集中的地区之一，股权投资机构数、注册资本和从业人员规模等方面处于全国领先水平。2018年，从私募股权基金、创业投资基金投资案例地域分布来看，案例数量排名前五的地区为北京、广东、上海、浙江和江苏，合计52719个，占案例总数量的69.99%；投资案例在投金额排名前五的地区为北京、广东、上海、江苏和浙江，合计28853.81亿元，占案例在投金额总数的52.94%(解旖媛，2019)。广州、深圳是粤港澳大湾区风投创投“双子星”，根据基金业协会登记数据，2018年广州各类股权投资基金市场主体共6192家，管理资金规模超过9000亿元，深圳的私募基金管理人数量和管理基金规模分别达到4629家和17955亿元。《粤港澳大湾区发展规划纲要》强调，要促进科技成果转化，发挥国际金融枢纽作用，推动金融市场互联互通与开放创新，为粤港澳大湾区股权投资机构跨境投资、募资以及退出带来了新机遇。因而，深入实施创新驱动发展战略，全面推进粤港澳大湾区全球创新高地建设、加快新经济新产业发展，需要采取以下五方面举措促进股权投资行业高质量发展，加快打通大湾区资本与科技创新、产业升级间的通道。

(一) 宽化资本来源

实现投资主体多元化，引导更多“闲钱”和中长期资金进入股权投资领域，让各类资本的活力竞相迸发。构建以政府资金为引导、社会资本为主体、国际资本为补充的多元化股权投资资本格局，充分发挥各类资本优势，实现股权投资赋能大湾区创新发展最大化。鼓励更多中长期资金进入股权投资市场。允许我国适当比例的保险基金、养老金以有限合伙制等形式进入股权投资领域，畅通银行等机构资金进入风险投资领域的渠道，改善资金结构。同时完善风险担保机制，为银行等机构资金进入风险企业构筑有效的风险防范屏障。大力发展企业风险投资(CVC)。CVC资金期限更长、风险容忍度更高，可以为被投企业提供更多增值服务、提高被投资公司的价值。对于母公司而言，CVC除了能够为母公司创造财务价值，还能够作为母公司的“探照灯”，通过母公司与创业公司信息共享，帮助母公司有效地获取对其核心业务有威胁或有帮助的新科技信息和商业模式，利用更广泛的市场来改进技术手段、优化管理模式和获取人才资源。母公司与创业公司之间的技术纽带与行业联系使得CVC对于某些特定的商业模式与技术创新拥有更加权威的经验，能够更好地培育所投资创新企业的技术创新，这一优势传统风险投资基金难以做到(田轩，2018)。要增强我国企业开展企业风险投资的意识，鼓励成熟的大企业设立风险投资部门开展CVC业务，引导传统企业通过CVC业务培育新动能，将“趴”在账户中的闲置资金投入实体创新，助推自身创新发展，同时缓解中小科技企业融资难题。发挥好香港作为国际金融中心的“变压器”“翻译器”“转换器”作用，吸引更多国际资本参与粤港澳大湾区股权投资。要加快破除风险资本跨境流动的“藩篱”，利用香港国际金融中心和离岸人民币交易市场优势开发更多股权投资的募资和风险管理工具。推动政府风险投资引导基金更好发挥作用。明确政府引导基金定位，着眼长期发展，在追求经济效益的同时更加注重支持前景好、风险高又急需资金支持的种子期项目。发挥政府引导基金的“杠杆作用”，最大程度调动社会资本参与的积极性，尤其是吸引民间资本参与到创新创业投资中来(辜胜阻，2017)。深创投作为国内创投行业的龙头，截止到2019年4月投资项目994个，其中145家投资企业分别在全球多个资本市场上市，251个项目已退出^①，助推了众多明星企业成长，也成就了深创投优异的业绩。

① 该数据来自《证券时报》，2019年5月22日。

(二) 强化技术攻关

加大股权投资对关键领域技术创新项目的支持，着力推进产学研用协同创新，培育更多优质项目源头，推动金融链、产业链与创新链深度融合。缺乏技术创新，金融创新将出现“闭锁效应”；没有金融支持，技术创新将成为“无米之炊”，深化技术创新要和发展股权投资齐头并进。要把发展股权投资和推进产学研用深度融合结合起来。粤港澳大湾区具备产学研用合作的良好基础，要优化跨区域创新合作模式，建设湾区“基础研究+技术开发+成果转化”的创新链。广州有大量高校和科研院所，深圳则集聚了一批在应用研发领域有突出优势的创新型企业，广深科技创新走廊就是把这两头通过一个“廊道”连起来，中间再加上东莞制造业的优势，能显著促进区域创新要素流动和聚集，实现协同创新。优化股权投资与科技创新成果转化的匹配机制，引导各类优质创业投资机构、天使投资人进驻产学研协同创新平台，借助股权投资的力量打造更多优质创新项目和企业，重点培育具有原创性和国际影响力的创新型企业。要完善创新型企业的公司治理结构，形成风险投资家合理参与风险企业运营管理、技术创新等活动的机制。风险投资家不仅能给企业带来所需资金，还能给企业带来成功的管理经验、先进的管理技术、多元的销售市场，能将前沿的信息、知识、网络等资源导入风险企业，帮助其更好地开展技术创新活动。重视发挥政府引导基金的作用，加大对源头性、基础性科技创新领域的投入。加大对处于初创期的风险企业或项目的支持力度，引导股权投资机构更多支持契合国家战略、突破关键核心技术、发展潜力大的创新型企业，尤其要强化对新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业的支持力度。广州着力建设具有国际影响力的风投创投中心，通过设立50亿元科技成果产业化引导基金，同时发挥杠杆效应，拓展融资渠道，引导风投创投机构聚焦于IAB(新一代信息技术、人工智能、生物医药)、NEM(新能源、新材料)等战略性新兴产业发展，培育壮大经济发展新动能。

(三) 深化人才激励

壮大天使投资人、风险投资家队伍，以资本为纽带推进风险投资家与企业家、科学家的深度合作，激发各类创新专门人才的积极性和创造性。风险投资家、企业家和科学家是创新驱动发展的三类关键人才。成思危先生认为，中国发展风险投资事业最重要的是培养专业的风险投资家，风险投资家才是决定这项事业成败的关键。推动股权投资发展，要坚持“育人”与“引人”两条腿走路，一方面，培养一批既懂经济、金融，又懂财务、管理、法律，更熟悉高科技行业知识的复合型股权投资人才。支持多方主体、多种渠道、多种方式加强股权投资专业人才培养，加大教育培训力度，吸引更多的优秀人才从事创业投资。另一方面，畅通国际化人才引进渠道，通过建立中外合作的天使投资与VC/PE投资公司、聘用海内外股权投资专家学者等方式，弥补国内股权投资人才短缺的短板。完善对天使投资人、风险投资家的人才激励机制，吸引更多有行业知识和实践经验的企业家、科研人员加入。深圳对创业投资机构引入符合条件的海外创业团队，在申请孔雀计划、海外高层次人才引进计划等项目时给予政策优惠支持。加大对股权投资机构与个人的减税、减费、减负的力度，提高股权投资收益。探索按持有时间实施渐进税率，逐步降低纳税比例，鼓励股权投资者聚焦于具有增长潜力特别是涉及国家重大发展战略的技术创新项目。对股权投资者根据股权所获分红中已经缴纳过企业所得税的部分，降低税率或实施免税优惠。深圳积极落实创业投资税收优惠政策，对符合一定条件的创业投资企业、天使投资个人采取股权投资方式直接投资于初创科技型企业满2年的，实行应纳税所得额抵扣政策。推行亏损结转，根据实际情况将投资失败损失按照一定比例进行税收抵扣。此外，深化风险投资家与企业家、科学家的合作。企业家是一个国家最稀缺的资源，风险投资家是否投资于创新型企业，很大程度上取决于企业家的素质与能力。股权投资是对人和企业的投资，能够通过跨界参与到最优秀、最先进产业和企业中进行投资布局，分享优秀企业家的智慧和成果。科学家是一个国家或地区科技创新的“第一资源”。要以资本为纽带、以产业为载体，发挥天使投资人、风险投资家集成创新资源的才能，激活创新潜能形成更多“硬”科技成果，培育与挖掘更多科技创新领域的优质投资机会，促进创新链、产业链、资金链融合发展，持续为区域创新驱动赋能增势。

(四) 优化投资环境

健全行业法律法规与监管制度，充分发挥行业组织自律功能，加强行业信用体系建设，完善中介服务体系，形成股权投资发展的良好生态。股权投资行业的健康发展，需要营造适宜的投资环境，一方面要加快形成法律法规树红线、行政监管树底线、行业自律树高线的多层次行业治理体系，另一方面要大力发展股权投资中介服务体系，培育吸引股权投资集聚发展的“小环境”。要构建符合股权投资行业特点的法律法规体系。进一步明确私募股权资本的法律地位和作用，完善合格投资人和管理人资格管理制度，为股权投资行业健康发展提供法律保障。推动监管转型，实现适度监管、差异监管和功能监管的统一。完善与细化违规行为标准，建立适应股权投资行业特点的监管体制，加强对股权投资机构募集资金、资本运作等行为与投资者权益保护的日常监管，改变多头监管问题。充分发挥行业协会等自律性组织的外部监督作用。提升行业协会在政策对接、信息咨询、数据统计等方面的服务能力，提高行业协会监管的有效性。优化信用环境，加强股权投资机构与相关从业人员的信用登记管理，推动股权投资行业信用自治。要着力健全股权投资中介服务体系，支持律师事务所、会计师事务所等与股权投资发展相关的中介服务机构发展，为投资机构提供财务及法律咨询、资产评估、市场预测、人才培训等多元化、专业化服务。营造更为优良的股权投资基金生态圈、优质生活圈，完善配套的“硬设施”与“软环境”，吸引更多专业股权投资机构集聚发展。广州积极推进风投大厦、新三板大厦、创投小镇、基金小镇、财富小镇建设，吸引一大批私募股权、创业投资机构、创投人才落户发展，其中2018年创投小镇累计引进企业近200家，为超过3000家企业提供了投融资对接服务，地区“产业+科技+资本”集聚效应不断增强。

(五) 活化退出通道

激发资本活力，完善股权投资同资本市场的互动联结机制，加快推进大湾区资本市场改革，完善并购重组的制度设计，形成多元化、市场化退出通道，推动股权顺畅流通，促进“投资-培育-退出-再投资”良性循环。风险资本的退出机制是股权投资承担“高风险”、获得“高回报”非常重要的一环。缺乏有效顺畅、多元灵活的退出机制则会“窒息”风险资本的生命与活力。促进股权投资行业健康发展，要活化股权投资的退出渠道，打通“募投管退”的投资闭环。在我国股权投资市场上，IPO退出方式占据主导地位，2018年我国股权投资IPO退出案例数量为996笔，在退出案例数中占比37.5% ^①。粤港澳大湾区深交所、港交所两大资本市场为科创企业上市及股权投资机构有效退出创造良好条件。2018年港交所实施IPO“新政” ^②，放宽了科创企业上市条件，吸引了很多优秀的内地创新型企业赴港上市。2018年，在我国私募股权投资(PE)退出市场上，585笔被投企业IPO退出中，有193笔发生在香港证券交易所，占比近33%，赴港上市拓宽了股权投资基金退出渠道，有力地促进大湾区发展成为高新技术产业融资中心。要大力支持深交所加快制度创新，提高对科创企业的包容度，同时协调好深交所、港交所各市场板块职能分工，实现良性竞争、错位发展，深化两地资本市场的融合开放，加大对大湾区内外创新型企业上市融资的支持力度，完善股权投资基金高效顺畅的退出机制。要完善大湾区区域股权交易市场体系，支持有条件的区域股权交易中心探索建立与新三板的转板对接机制，推动股权顺畅流通。广东省已经拥有广东金融高新区股权交易中心、深圳前海股权交易中心和广州股权交易中心，目前广州在推进区域性私募股权交易市场建设，有利于拓宽粤港澳大湾区创新型企业直接融资与风险资本退出渠道。要把设立科创板并试点注册制作为突破口，拓宽股权投资市场化退出渠道，全面疏解风险资本“退出难”“退出慢”的难题。制度创新是科创板发展的关键。科创板通过多元化的上市条件、精简股票公开发行程序，增强了对科创企业的包容性，缩短科创企业上市周期，也缩短股权投资基金退出周期、提高投资收益预期，能吸引更多股权投资机构加大对早期拥有核心技术的创新型企业的投资力度。据统计，截止2019年4月，在已受理的89家科创板企业中，75家获VC/PE机构支持，渗透率达到84%，远高于2018年全国IPO企业的56%水平(汪莹，2019)。要以科创板增量改革撬动我国资本市场新一轮改革，通过竞争压力和示范效应引导，加快完善服务于各类创新型企业、各生命周期的多层次资本市场建设，发挥主板、中小板、创业板、新三板等市场板块服务创新发展的功能，更好的满足中小型、创新型企业上市及股权投资机构的退出需求。合理安排新股发行，使新股发行趋于理性，遏制哄抢IPO、Pre-IPO项目的风气。完善企业升降级通道，深化新三板市场改革，提高新三板市场交易的活跃度，为风险资本通过新三板进行股权转让提供便利。并购重组是企业获取创新资源的重要方式，资本市场也逐渐成为并购重组的主渠道、存量盘活的主战场，约占国内并购总量的60%(易会满，2019)，一批创新型、成长型企业借助资本市场获得了较快发展。同时并购退出已发展成为股权投资机构的重要退出途径之一，2018年股权投资通过并购退出有428笔，占比16.1%。要进一步激发大湾区并购重组市场活力，充分发挥资本市场在企业并购重组过程中的主渠道作用，支持并购投资基金发展，鼓励更多股权投资机构以并购重组等方式实现市场化退出。优化并购重组的制度设计，简化、优化并购重组相关行政审批流程，让并购重组成为股权投资机构的重要退资“出口”。

① 数据来源：清科研究中心，《2018年中国股权投资市场回顾与展望》。

② 港交所IPO“新政”内容主要包括：“允许尚未盈利或者没有收入的生物科技公司来香港上市”，“接受同股不同权企业上市”，“修改第二上市的相关规则，方便更多已在主要国际市场上市的公司来港进行第二上市”等。